אגרות חוב בתקופת עליית ריבית - משימת התאבדות או סתם מהמורה בחייו של תיק השקעות פסיבי?

19/03/2022 | 9 תגובות | 15 דקות קריאה

אחד הנכסים השנויים ביותר במחלוקת להחזקה בעידן שפל ריביות ועל אחת כמה וכמה לקראת עליית ריבית הוא אגרות חוב. בשנים האחרונות יש סלידה בקרב ציבור המשקיעים בנוגע להשקעה באגרות חוב עקב תשואתן הנמוכה והחשש מנפילה במחירן עת שהריבית תעלה. אני חושב שחשש זה הוא התבוננות בפריזמה מאוד צרה על המצב. מטרה של פוסט זה לשפוך אור בראיה רחבה יותר לגבי מה צפוי לאג"ח כשהריבית תעלה, איך להיערך נכון לקראת יום המפנה.

יום המפנה קרוב מתמיד.

בחמישי (17/03/2022) הפד העלה את הריבית בארה"ב ועל כן אני מזדרז להוציא פוסט זה מאחר ואנחנו כבר לא טרום עידן עליית ריבית אלא בתחילתו. זה עניין של זמן שגם בנק ישראל יצטרף והרבה דברים ישתנו. עליית ריבית זה לא משהו שלילי, לדעתי ההפך הוא הנכון ועל מדוע לדעתי מדובר בבשורה חיובית דיברתי כאן.

ככלל, אני חושב שאגרות חוב הראויות להחזקה הן בעיקר ממשלתיות וספציפית של ממשלת ישראל (על חשבון אג"ח אמריקאי למשל), בכדי להמנע מחשיפת פלח זה לסיכון מט"ח ולהישאר במגרש סיכוני אינפלציה וריבית שאגרות חוב חשופות אליהם ברמה זו אחרת (בתלות בסוג האגרת כמובן).

הגם שאגרות בריבית משתנה הן חלק ממדדי אג"ח ממשלתי, אני בכוונת תחילה לא נוגע בהן, מאחר ומשקלן בהחזקה סטנדרטית של מדד אג"ח הוא נמוך, וגם החזקה ממוקדת בהן לא מומלצת לאורך זמן וגם רכישה ספקולטבית בטרם לתוואי ריבית עולה הוא לא משהו שבלוג זה מנסה לקדם.

התכנסנו, שלאורך זמן, משקיע יחזיק לרוב בפלח האג"ח שלו נתח משמעותי של אגרות חוב ממשלתיות שקליות ואגרות חוב ממשלתיות צמודות מדד. ההרכב המדויק של האגרות תלוי באסטרטגיה של המשקיע (למשל סולם אג"ח, קרן מחקה מדד אג"ח), אופק השקעה המכתיב את טווח האגרות לפידיון (תיכף נזכיר מה המשמעות), מידת חיבה לתת קבוצה של אג"ח כגון אג"ח צמודות או אג"ח שקליות.

כך או אחרת, בכל הרכב, הנתח העיקרי של פלח אגרות החוב (שקליות וצמודות) חשוף לסיכון ריבית, קרי התנהגות האגרת למול שינויי ריבית במשק.

שלוש החלקים הבאים מדברים על מונחים טכניים והסבר על המודל. מי שרוצה לצלול ישר לניתוח עצמו, יכול לקפוץ לחלק איך תוואי ריבית עולה ישפיע על מחיר האג"ח? ולחזור לחלקים הללו במידת הצורך.

תזכורת מונחים טכניים


האג"חים בפוסט זה מתאפיינים ב-4 פרמטרים:

  1. ריבית נקובה (קופון) - זו הריבית של האג"ח ביום ההנפקה שלו והיא קובעת את ערך הקופון (תשלום שוטף) שישולם אחת לתקופה. הקופון קבוע ומובטח בלי קשר לנקודת הקניה של האג"ח.

  2. ערך נקוב - הערך שבו מונפק האג"ח (100 אגורות). ערך זה מובטח למי שיחזיק באג"ח עד לפידיון (בנוסף לקופונים), בלי קשר למתי הוא נקנה.

  3. תשואה לפידיון - התשואה שיראה המשקיע באג"ח אם יחזיק בו עד לפידיון ובהנחה שהמנפיק יעמוד בהתחיבות שלו וכי הקופונים יושקעו באותה תשואה. ערך זה מבטא את כדאיות ההחזקה באג"ח מסוים במונחים של תשואה שיקבל המשקיע. יש לשים לב שערך זה משתנה באופן שוטף בתלות בשינויי המחיר של האגרת. עבור אג"ח ממשלתי ניתן לראות את ערכי התשואה לפידיון בקישור. דוגמא (נכון ל-19/3/2022): אג"ח 0347 שיפדה במרץ '47 נסחר עם תשואה לפידיון של 3%.

  4. טווח לפידיון - משך הזמן שנותר עד לפידיון האג"ח. דוגמא: אג"ח ממשלתי 0330 שיפדה במרץ '30 הוא בעל טווח של 8 שנים עד לפידיון (נכון ל-19/3/2022).

תיאור המודל במאמר זה


התמקדות באג"ח בודד: משקיע פסיבי לרוב לא יחזיק באגרת עד לפידיונה אלא יפעל באחת משתי אסטרטגיות: סולם אג"ח או החזקה בקרן מחקה. בשתי השיטות המשקיע קובע למעשה טווח לפידיון בתלות באופק ההשקעה שלאורו הוא מחזיק אגרות בכל רגע נתון. עם זאת, הבעיה הבסיסית ביותר שנותנת כיוון ושופכת אור על כל אסטרטגיה באשר היא, היא של החזקת אגרת החל מנקודת זמן מסוימת לפידיונה ועד לפידיונה. הבנה של הבעיה הפונדמנטלית הזו חשוב משתי סיבות:

  1. בעיה זו קלה לתיאור ולהבנה.

  2. בעיה זו משליכה באופן ישיר על כל אסטרטגיה באשר היא ולמעשה מכתיבה את אשר יקרה בהן.

התמקדות באג"ח שקלי: מאחר ואגרת צמודה מתנהגת אל מול שינוי ריבית באופן דומה לאגרת שקלית תוך הצמדה למדד, נתמקד באגרת שקלית בריבית קבועה. הבנתה תיתן הבנה כללית של מה שניתן לצפות בפלח האג"ח בתיק כשהריבית תעלה.

הנחה לגבי השקעה של קופון מחדש: בכל הסימולציות שיפורטו בהמשך ההנחה היא השקעת הקופונים באג"ח זהה כלומר טווח הפידיון הולך ומתקצר. זו הנחה שיש בה היגיון בייחוד אם אכן אופק ההשקעה הוא כמו טווח לפידיון. אסטרטגיות אחרות (סולם אג"ח, קרן מחקה) יכללו השקעה באג"ח "חדש" עם טווח יעד מסוים שלרוב יהיה קבוע. גם שם, המסקנות שיוצגו כאן לא ישתנו בהרבה (אך יבחנו לעומק במחקר עתידי).

הערה לגבי הסימולציות: כלל הסימולציות שיתוארו בהמשך, בוצעו במחשבון אגרת חוב. הנתונים שלפיהם בוצעו הסימולציות מפורטים וניתן בעזרתם לשחזר את התוצאות ו"לשחק איתן".

מילה על תקפות הנתונים: אחת ההנחות הגדולות במאמר זה היא תוואי הריבית שגם ניתן לפרש כתוואי תשואה. עד כמה באמת ניתן להניח שריבית במשק קובעת תשואת אג"ח? ריבית במשק היא בסיס לתשואת אג"ח וניתן להתייחס אליה כקירוב מסדר ראשון שאליו מתווספים נתונים נוספים הגוזרים את פרמיית הסיכון וחולטים סופית את התשואה. דרך אחרת לפרש היא ש"תוואי" שמגדירים הוא ניחוש להתנהגות התשואה. תיאורטית לו ידענו את הפונקציה של התשואה בזמן יכולנו להציב אותה ישירות. במאמר זה ננחש "תוואים" שונים ונראה כיצד המסקנות תלויות בהם. כלומר, יבוצע ניסיון לכסות מגוון תרחישים ולספק כלים בהתאם.

תזכורת לגבי שתי דרכים לבחינת התנהגות של אגרת


בכדי לעקוב אחר התנהגות של אגרת יש 2 אפשרויות שמוצגות באיור 1. (בדוגמא המוצגת: ריבית נקובה 1.5%, תשואה לפידיון ברכישה 2%, 10 שנים לפידיון):

  1. מחיר האגרת - גרף זה (אדום) נראה כמו שיני מסור עקב צבירת קופון ותשלומו שגורם לירידה במחיר בכל פעם שהקופון משולם.

  2. שווי החזקה הכולל השקעה מחדש של הקופון - בגרף זה (כחול) מוצג אומדן נפוץ מאוד שלפיו הקופון המשולם מושקע מחדש. פעמים רבות החישוב מבוצע תוך הנחה שניתן להשקיע את הקופון בריבית זהה. זו הנחה די גדולה, אך אם היא מתקיימת, התשואה שתיתן ההחזקה באגרת מרגע הרכישה ועד לפידיונה שווה לתשואה לפידיון ברגע רכישת האגרת (בדוגמא זו 2%).

הערה חשובה: במציאות, השקעה מחדש של קופון עולה כסף עקב אירוע מס. תשואה לפידיון ברוטו מתעלמת מזה. בפועל ברוב המקרים יחזיק המשקיע בקרן מחקה שבה הקופון פטור אך יחול מס במכירה. על המהות של הדברים מס זה לא משפיע, אם כי מעניין יהיה לבוחנו בעתיד.

Responsive image
איור 1 - התנהגות של אגרת חוב

ההחזקה באגרת עד לפידיון היא עניין מהותי להבנת אג"ח ובפרט להבנת השלכות של עליית ריבית. בהיעדר סיכון אשראי, שיחרב העולם, בסוף תקבלו את ה-100 אגורות ערך נקוב פלוס הקופונים שערכם ידוע מראש ושלום על ישראל.

כעת נצלול פנימה.

איך תוואי ריבית עולה ישפיע על מחיר האג"ח?


רבים פוחדים להחזיק באג"ח לקראת עליית ריבית. החשש הוא לא מופרך והוא קשור למתמטיקה הבסיסית.

מחירו של אג"ח (P) נקבע עפ"י נוסחת היוון של כל התשלומים העתידיים (קופונים C וערך נקוב FV) שלו לפי תשואתו (r). הנוסחה רשומה באיור 2. זהו קשר קשיח וחד ערכי. הקשר הזה גוזר באופן מיידי את התובנה הפשוטה: עליית תשואה של אג"ח -> ירידה במחיר.

Responsive image
איור 2 - נוסחת מחיר של אג"ח

יש לציין שאותה תשואה של אג"ח קשורה להרבה גורמים שונים אך אחד המרכזיים שבהם הוא הריבית של הבנק המרכזי. ככל שהריבית עולה, כך נדרשת תשואה גבוהה יותר מאגרות חוב ומונפקות אגרות חדשות שהתשואה שלהן גבוהה יותר.

הערה: מקובל לתאר תשואה של אגרות חוב דרך עקום תשואות הקושר תשואה לטווח פידיון של האגרות. במקרים רבים ככל שטווח ארוך יותר, התשואה גבוהה יותר עקב הסיכון המוגבר באגרת ארוכה (בדיוק כמו שריבית משכנתא תלויה במשך ההלוואה). יש מקרים שזה לא המצב והעקום שטוח או "הפוך". זוהי דוגמא לעובדה שתשואת אגרת היא פועל יוצא לא רק של הריבית במשק אלא של גורמי סיכון בהחזקתה.

ככל שהתשואה על אגרות חדשות גבוהה יותר, האגרות הקיימות חייבות להדביק את הפער ע"י ירידה במחיר עד שתשואתן משתווה לזו של אגרות הדומות (אותו מנפיק) עם אותו טווח פידיון. מתמטית (נוסחה באיור 2), כאשר הערך הסופי ידוע (FV) וגם כל הקופונים (C), הדרך היחידה לקיים את הריבית הגדולה יותר היא ע"י ירידה במחיר (P).

במונחים של היצע וביקוש, ביקוש של אגרת קיימת בתשואה נמוכה ביחס לאגרת אלטרנטיבית ירד עד שמחירה ירד מספיק בכדי לגלם תשואה תחרותית לפידיון.

הקשר בין המחיר לתשואה הוא כזה שעליית ריבית גבוהה יותר (למשל נקודתית) -> נפילה עמוקה יותר. אין לאן לברוח מזה. באיור 3, השלכות העלאת ריבית ב-1%, 2%, 3% באופן חד פעמי (ריבית נקובה 1.5%, תשואה לפידיון ברכישה 2%, 10 שנים לפידיון, העלאה בעוד שנה). האיור מציג את מחיר האג"ח בלבד (ללא קופון) וממחיש אמת פשוטה - ככל שהריבית עולה יותר, כך האג"ח נופל יותר. אם זה היה כל הסיפור, ניתן היה לעצור כאן, ולמכור את כל האג"חים עקב החשש הסביר מעליית ריבית. אבל זה לא כל כך פשוט.

Responsive image
איור 3 - עליה גבוהה יותר -> נפילה עמוקה יותר (גרף ללא קופון)

נשאלת השאלה מה קורה למחיר לאורך זמן? אז בעקבות שינוי ריבית (מתייחס כאן להעלאות אך זה תקף גם להורדות), מחיר האג"ח הקיים יורד. עם זאת, הוא מתכנס בפידיון לערך ידוע מראש. ככל שהירידה במחיר עמוקה יותר, גם הטיפוס חזרה מהיר ואגרסיבי יותר. זו מתמטיקה ותוצאה זו כלל לא קשורה למה שקורה בדרך. יחרב העולם, כבר אמרנו? באיור 4 אני מציג מספר תוואים שונים ואת התנהגות המחיר לאותו אג"ח ל-10 שנים ממקודם:


  1. תוואי 1: העלאה חד פעמית ב-5% בעוד שנה.

  2. תוואי 2: העלאה של 3% ב-5 פעימות שיתחילו בעוד שנה ויסתיימו בעוד 3 שנים.

  3. תוואי 3: העלאה של 7% ב-10 פעימות שיתחילו בעוד שנה ויסתיימו בעוד 9 שנים.

בכל המקרים מתכנסים לאותו מקום (100 אגורות). זה בנוסף לדוגמא באיור 3, שם קרה אותו דבר.

Responsive image
איור 4 - מחיר אגרות בתוואים שונים של ריבית

איך מושפעת התשואה הכוללת כשהריבית עולה?


עד כה דיברנו על המחיר של האגרת, אבל מה קורה לקופון? זו הנקודה המעניינת. האג"חים משלמים קופון. הקופונים שימסרו ידועים מראש (נקבעים עוד ביום הנפקת האג"ח על סמך הריבית הנקובה של האג"ח). אז לכל הפחות, מי שמחזיק באגרת עד לפידיון יקבל את ערכה הנקוב ואת כל הקופונים שהובטחו לו מבעוד מועד.

אבל מה קורה אם הריבית עולה? תשואה לפידיון מניחה השקעה של הקופונים בריבית זהה. אם בפועל הריבית עולה, לא תהיה כל כך ברירה אלא להשקיע את הקופונים באג"חים בריבית גבוהה יותר. התוצאה של זה חייבת להיות שיפור תשואה. ולא סתם שיפור, יותר עליית ריבית יותר תשואה סופית.

באיור 5 נבחן אג"ח ל-10 שנים שנסחר כעת בריבית של 2% (נקובה 1.5%). הפעם נתבונן בשווי ההחזקה הכולל שלוקח בחשבון את השקעת הקופונים. נבחן עבור שני מקרים שונים: ב-5א' העלאה מרוכזת וחד פעמית בעוד שנה אחת, ב-5ב' העלאה ב-10 פעימות שיתחילו בעוד שנה וימשכו 4 שנים. בכל אחד מהמקרים נבחנת העלאה של ריבית ב-2%, 5%, 8%.

בכל המקרים רואים גם גרפית וגם בטבלה שככל שסך עליית הריבית היה גבוה יותר, כך גדלה התשואה הסופית.

Responsive image
איור 5 - מחיר אגרות בתוואים שונים של ריבית

איך משפיע טווח האג"ח על הנפילה ומה זה צריך לומר למשקיע?


כאן האינטואיציה צריכה לומר: עומק הנפילה יעלה ככל שיעלה טווח האג"ח לפידיון. זו נגזרת ישירה של הקשר תשואה-סיכון. נמחיש כיצד ישפיע אירוע של העלאת 2% על 3 אגרות (נתוני תשואה לפידיון מקורבים מתוך אתר הבורסה):

  1. אגרת ל-3 שנים: ריבית נקובה 1.5%, תשואה לפידיון 1.4%

  2. אגרת ל-5 שנים: ריבית נקובה 1.5%, תשואה לפידיון 1.6%

  3. אגרת ל-10 שנים: ריבית נקובה 1.5%, תשואה לפידיון 2%

בחינת תוצאות (איור 6) מראה שהנפילה (לפני העלאת ריבית לאחרי) היא: באג"ח ל-3 שנים בכ-4% (מ-102 ל-97.9), באג"ח ל-5 שנים בכ-7.1% (מ-101 ל-93.8), באג"ח ל-10 שנים בכ-14.8% (מ-97.3 ל-82.9).

אבל השאלה היותר חשובה היא הפרקטיקה של התאמת טווח האג"ח לאופק ההשקעה. ניקח לדוגמא את מושון שצריך את הכסף בעוד 3 שנים. הוא מתלבט בין 3 האג"חים שתוארו קודם. באג"ח ל-3 שנים מתרחשת עליה של 5% (מ-100 ל-105). באג"ח ל-5 שנים מתרחשת עליה קלה (כעבור 3 שנים) של 1.5% (מ-99.5 ל-101). באג"ח ל-10 שנים מתרחשת נפילה (כעבור 3 שנים) של 6.1% (מ-95.5 ל-89.7).

Responsive image
איור 6 - נפילת האג"ח בתלות בטווח לפידיון

מכאן תיגזר המסקנה העיקרית: הטווח של האג"ח שנבחר לתיק חייב להיות מותאם לאופק ההחזקה בתיק. התנהלות זו היא בחזקת הגנה שמגנה על התיק לחלוטין מסיכון ריבית. גם אם מעלים את הריבית ב-20% יומיים לפני הפידיון.

המסקנה הזו תקפה באותה מידה למי שמחזיק בקרן מחקה כמו שהיא תקפה למי שמחזיק אג"ח בודד, שם ההתנהגות תהיה דומה מאוד (עוד נגיע לזה במאמר המשך). תיק ל-5 שנים? טווח האג"חים לא יעלה על 5 שנים. תיק לשנתיים? אג"חים לשנתיים או מזומן. תיק ל-30 שנה? אני לא רואה מניעה מלחזיק באגרות ארוכות איכותיות של ממשלת ישראל (5+ שנים).

איך משפיע קצב ההעלאה של הריבית?


נבדוק העלאה של 8% בשלושה תוואים: חד פעמי, 6 פעימות על פני 3 שנים, 10 פעימות על פני 5 שנים.

המסקנה באיור 7 (ריבית לפידיון ברכישה 2%, נקובה 1.5%) והיא מפתיעה: הקצב כמעט ולא משפיע על התוצאה הסופית, אלא בעיקר על עומק הנפילה בדרך.

מה זה אומר? משקיע שמסתכל קדימה ולא בפריזמה צרה, לא צריך להתרגש מתוואי קיצוני ומהיר. נהפוך הוא, העלאה מהירה תוביל להזדמנות איזון, כלומר רכישת סחורה זולה של אג"ח בתיק. בנוסף, עליה מהירה יותר בריבית, תוביל לתשואה סופית גבוהה יותר. מנגד תוואי עדין יותר, יהיה קל יותר לעיכול ויצריך פחות התעסקות באיזונים (אולי פחות אירועי מס וטירחה). מה שיוצא אני מרוצה.

אבל וזה אבל גדול, כל זה בתנאי שהאופק של התיק תואם את טווח האג"ח. זה מתחבר לסעיף הקודם (השפעת טווח אג"ח על עומק נפילה). מי שזקוק לכסף בעוד שנתיים ומחזיק אג"חים של 10 שנים - זה לא חכם. הוא כן יהיה חשוף להשלכות של תוואי חד. ככל שהתוואי חד יותר הנפילה המקומית עמוקה יותר ופוטנציאל הנזק עקב התאמה לא נכונה של האג"ח לתיק גבוה יותר.

כפי שציינתי ואציין שוב ושוב: רק מי שהאגחים שלו תואמים את אופק ההשקעה יכול לא להיות מוטרד ואף להרוויח מעליית ריבית.

Responsive image
איור 7 - השפעה של תוואי העלאה

ספקולציה לתרחיש?


למרות שאין לי מושג איך יראה תוואי הריבית, אשרבב פה איזשהו תרחיש, על סמך עיון בגרף ריבית היסטורי, שמצד אחד לא קיצוני לחלוטין ומנגד כלל לא מופרך ובעל השלכות משמעותיות.

אם נתבונן על היסטוריית הריבית (למשל בגרף מהמאמר) נראה שהעלאה חדה של 10% כמענה לאינפלציה אינו מנותק מהמציאות וכך היה בשנות ה-'80. אני מתקשה להאמין שידרש צעד דרסטי עד כדי כך, אך אם ההיסטוריה היא אינדיקציה כלשהי זו אפשרות ברת קיימא. העלאה של 10% היא צעד קיצוני שבא להילחם באינפלציה משתוללת. עם זאת, 5% העלאה היא תרחיש לגמרי לא מופרך.

לאיזה תוואי ריבית ניתן לצפות ומה יהיו השלכותיו? העלאה מהירה תגרום לנפילה עמוקה יותר באג"חים. למרות שתרחיש זה לא צריך להטריד משקיע לטווח ארוך, הוא נדיר למדי על פי ניסיון העבר. ניתן לצפות לתוואי מתון יחסית שייקח כמה שנים לפחות. למשל, עבור אג"ח ל-10 שנים שהונפק ב-1.5% ונסחר ב-2%, אם הריבית תעלה ב-5% ב-10 פעימות תוך שנתיים (מהיר למדי), תחול נפילה של 24% (97.3 ל-74.4). מבחינת תשואה סופית, כפי שראינו, זו אינה נובעת מתוואי העלאה (ריווח בין המועדים) אלא בראש ובראשונה מטווח האג"ח לפידיון. בתוואי שהוזכר, מי שיחזיק אג"ח זה על לפידיונו יראה תשואה של 2.26% הגבוהה יותר מהתשואה המקורית עקב השקעת הקופונים בתשואה גבוהה יותר.

24% ירידה זה לא דבר של מה בכך. עם זאת, יש להבין שמדובר בתרחיש שבשוק מניות נכלל תחת קטגוריה של שוק דובי בשלביו הראשונים. אם זה עניין של מה בכך במניות למה שלא יהיה באג"ח? הרי גם כאן, בדומה למניות, הסבלנות והצמדות לתוכנית סדורה תניב תשואה סופית חיובית (ואף גבוהה מהתשואה המקורית שבה נרכש האג"ח) ובדרך תיווצר הזדמנות לאיזון (קניה בזול של אג"ח).

Responsive image
איור 8 - התנהגות אג"ח ל-10 שנים אל מול תרחיש מבחן ספוקלטיבי

נקודות נוספות למחשבה


  1. נפילה במחיר של אגרות חוב עשויה ליצור עיוות בתיק שיאפשר הזדמנות קניה במחיר נמוך דרך מנגנון האיזון שנועד להשיב את התיק למשקליו המקוריים. תיק פסיבי, עם הקצאה מאוזנת וקבועה עשוי לזהור דווקא בתקופות לא טריוויאליות בהן המשקלים מתעוותים וחורגים מרמתם הנומינלית.

  2. האם שינויי טווח של אג"ח אפקטיביים? לא פעם נשמעות קריאות: קצרו טווח, האריכו טווח אג"ח כמענה לספקולציה זו אחרת בדבר תוואי הריבית. דעתי היא שמדובר במשימה שכישלונה כמעט מובטח. אין דרך להסתנכרן עם תוואי ריבית ולחזות אותו מראש. איש אינו יודע את קצב העלאת הריבית. לרוב השוק מתמחר שינוי ריבית עוד בטרם היא קורית בפועל מה שמקשה עוד על הסינכרון. יתרה מכך, כפי שקרה בעבר, ריבית יכולה גם לעשות פניית פרסה. מרדף אחר התאמת טווח האג"ח עלול להיות מתסכל ולא אפקטיבי. איני רואה שוני גדול ביחס לספקולציה בשוק המניות בדבר סקטורים חמים או מניות לוהטות, פעילות מהסוג שמשקיע פסיבי בדיוק צריך להימנע ממנה. זאת ועוד, שינויים תדירים מלווים בעמלות רבות שיחרבו כל תשואה עודפת עקב המהלכים. הכי יעיל זה להתאים את פלח האג"ח לטווח ההשקעה מאחר ועד לפידיון התשואה מובטחת בהיעדר שינוי ריבית ובנוכחות העלאת ריבית יקצור המשקיע תשואה גבוהה אף יותר. כל זאת ללא סטרס, ספקולציות ומרדף אינסופי אחר הזנב של עצמו.

  3. מה קורה אם יש עלית ריבית רגע לפני פידיון? התשובה היא נגזרת ישירה של מה שכבר הוצג (איור 6): ככל שעליית ריבית חלה קרוב יותר לפידיון האגרת, ההשפעה על המחיר פוחתת ולא צריכה להטריד את המשקיע.

  4. כמה מילים על החזקה באג"ח דרך קרן מחקה. לרוב המשקיעים אין אינטרס להחזיק אג"ח באופן ישיר ולהשקיע מחדש את הקופונים שלו והם יעדיפו קרן מחקה. יש לציין שכל מה שנאמר כאן קשור באופן ישיר למה שיקרה בקרן מחקה. איכותית התוצאות לא ישתנו. אני רואה בהחזקת קרן מחקה אחת הדרך האפקטיביות ביותר לחשיפה לאג"ח מכמה סיבות. ראשית, קרן מחקה מאפשרת התאמת מדויקת של טווח לפידיון לצרכי המשקיע. זאת מאחר ובקרן מחקה לרוב אין פידיון של אגרות אלא יש תחלופה בהתאם לטווח האגרות המבוקש (לדוגמא: 0-2 שנים, 2-5 שנים, 5+ שנים). שנית, קרן מחקה כוללת אג"חים מסוגים (שקלי, צמוד, משתנה) וטווחים שונים ובכך פיזור של הסיכון. שלישית, אין כל צורך להתעסק עם השקעה של קופונים מאחר והם מושקעים מחדש אוטומטית, מה שמפשט את תהליך ההשקעה וגורם לדחיית מס (קרנות אג"ח פטורות ממס על פעולות "פנימיות", המס משולם במכירת יחידות). במידה והריבית עולה, הקופונים מושקעים אוטומטית באגרות עם תשואה גבוהה יותר, כל זאת מבלי שהמשקיע צריך לנקוף אצבע. אני רואה בפשטות ובאוטומציה של החזקת קרן מחקה של אג"ח משהו מופלא, אך על כך נדבר לעומק בפוסט אחר.

אחרית דבר


היה ונשאר, אגרות חוב באיכות גבוהה (סיכון אשראי נמוך), עם טווח שמתאים ליעדי ההשקעה הן חלק אינהנטי בתיק השקעות פסיבי. לא אזוז מעמדתי זו גם לא ערב עליית ריבית וגם לא תחת איומי מכונת גילוח. למה צריך אג"ח אם יש מניות בעולם? יש עוד שיקולים מלבד מיקסום תשואה בעולם. לא כל אחד יצליח להחזיק מעמד בנפילות חזקות בשוק, בייחוד נוכח זה שאין כאן רבים שהתנסו בזה. אג"ח עשוי לרכך זעזועים כשהרוחות סוערות, לספק מקור לאיזון התיק ואף לספק תשואה ב-long run.

עבור מי שלא פוסל אג"ח, כמובן שיש להתאים את האג"ח לתיק בתבונה. התובנה הכי חשובה היא שיש להתאים את טווח האג"ח לאופק של התיק. רק באופן זה באמת ניתן לייחל להעלאת ריבית מאחר והמשקיע יהנה מיותר תשואה + הזדמנות לרכישה מוזלת של אגרות חוב עקב איזון התיק. כל זאת, מבלי להסתכן בנעילת הפסד שעלול להיות גבוה בתוואי ריבית חד עבור מי שמחזיק אג"ח ארוך ממה שהוא צריך.

Have a plan, then stick to your plan

זיק הולילנד, haymiz ו-2 נוספים אהבו את זה

רוצה לקבל התראות על פוסטים חדשים למייל? לחץ כאן

כתיבת תגובה לפוסט

9 תגובות

נטלי בתאריך 20/03/2022, 18:38

הי זיק.
אפשר חידוד נוסף להסבר שככל שערך האג'ח יורד (את זה מבינה) כך גם העליה מהירה יותר?

זיק הולילנד הגיב לנטלי בתאריך 20/03/2022, 19:01

אפשר להסתכל על זה בשתי דרכים:
1. אינטואיציה. בסוף את חייבת להישאר עם 100. אם המחיר נפל את צריכה לטפס מהר יותר בשביל להגיע ל-100 כי צריך להגיע לשם מנקודה נמוכה יותר. בנוסף, זה גרף שמבטא תשואה, אז אם התשואה גדלה, הגרף עולה חזק יותר.
2. באופן נטו מתמטי, ניתן להסתכל על הביטוי באיור 2. ניתן לקחת איבר אחד בתוך הטור, למשל C/(1+r)^t. ה-t שבחזקה זה הזמן שנותר עד לאותו תשלום. ככל קרא עוד »

חיים בתאריך 20/03/2022, 19:25

האם בעיתות של העלאת הריבית יהיה נכון לרכוש אג"ח צמוד מדד על פני לא צמוד?

זיק הולילנד הגיב לחיים בתאריך 20/03/2022, 19:29

לדעתי צריך להפריד בין סיכון ריבית לסיכון אינפלציה (למרות שריבית יכולה לעלות בעקבות אינפלציה). מאחר ואג"ח צמוד מתמחר צפי לאינפלציה, יכול להיות שתרוויח ביחס לשקלי ויכול להיות שתפסיד בתלות באיך תהיה האינפלציה בפועל. מי שהולך all-in על צמוד זה שקול ללומר: "אני יודע יותר טוב, האינפלציה תהיה גבוהה מהצפי". המעשה הפסיבי יהיה להחזיק בשני סוגי האגרות (שקלי וצמוד) בכדי לפזר את הסיכון. זה לא שונה מלקיחת משכנתא שם מחלקים למסלולים קרא עוד »

יואב בתאריך 29/03/2022, 08:45

תודה רבה,
יש דוגמא לקרן מחקה שמחזיקה אגח 50% שקלי 50% מדד ל2-5 שנים??

לא כ"כ מצאתי בעצמי.
תודה!

זיק הולילנד הגיב ליואב בתאריך 29/03/2022, 09:53

יש 2 קרנות משולבות שמצאתי:
1144492 נותנת 60% לשקלי והיתר לצמוד
1144500 נותנת 60% לצמוד והיתר לשקלי

אם אתה רוצה חצי חצי אז תצטרך לקנות 2 קרנות במשקלים זהים

זאב בתאריך 16/07/2022, 08:02

היי זיק,
אם משקיע שרוצה להשקיע לטווח ארוך (15+ שנה) עדיף שישקיע באג"ח ממשלתי ארוך, אז למה לו להשקיע באג"ח ממשלתי כללי (כמו שקורה ב"תיק השקעות לילד בכיתה ב" וב"תיק 3 הקרנות של Bogleheads")?

זיק הולילנד הגיב לזאב בתאריך 12/09/2022, 06:43

מצד אחד אתה צודק. על האג"ח להיות תואם לאופק של ההשקעה. עם זאת, שילוב של אג"ח ארוך באופן כללי נחשב מעשה "חריג" ופחות מקובל בקרב משקיעים שלא רואים בתשואה העודפת שלו פיצוי הולם ביחס לסיכון. רק שני תיקים קלאסיים בחרו לשלב אג"ח ארוך כדי למצות יותר תשואה מפלח זה. זה מוביל לנקודה הבאה: מה המטרה של פלח האג"ח? למצות תשואה או להוות חלק סולידי? יש כאן דבר והיפוכו. אם האג"ח קרא עוד »

ינאי בתאריך 12/09/2022, 07:35

ניתוח מאוד מעניין, תודה!
שתי נקודות לציון:
1. להדגיש יותר את התנאי (בעיקר בהתחלה ובסוף) "רק מי שהאגחים שלו תואמים את אופק ההשקעה יכול לא להיות מוטרד ואף להרוויח מעליית ריבית."
2. היה יותר ברור אם היית מתחיל בניתוח של אג"ח ללא קופון, מראה שבמקרה כזה באמת יש חשש ואז מוסיף את הקופון.

עוד תכנים ברשתות החברתיות

המקום לשאלות שלכם וללימוד משאלות של אחרים הוא בקבוצת הפייסבוק הייחודית צועדים יחד עם זיק הולילנד לחופש כלכלי.

בדף הפייסבוק האישי עלילות זיק אני משתף סיפורים קצרים על השקעות ועל המסע לפרישה מוקדמת.

עזרו לעלילות זיק לצמוח

תרמו 3$ בחודש כדי להראות אהבה או 5$ כדי לקבל חוויה משופרת דרך Patreon

רשימת תורמים שעוזרים להפוך את "עלילות זיק" לטוב יותר